豬周期已然反轉了嗎？
[ 時間：2019-05-10 點擊：2122 ]
中國的豬肉和印度的洋蔥、韓國的泡菜一樣，都是本國CPI通脹的晴雨表和風向標。而近期，這一風向標再度引發了市場的關注。
1、豬周期已然反轉了嗎？春節后豬價淡季不淡，生豬價格較1月低點上漲了40%，仔豬更是上漲100%，豬價上漲除了近期收儲的擾動，更根本的原因還是非洲豬瘟導致的產能快速出清影響，豬周期的反轉或就此確立，比我們去年10月基準情形預計來得更早，幅度更大，與當時的風險情形或類似。
2、非洲豬瘟過去了嗎？盡管疫情有所控制，但隨著氣溫回升，仍可能惡化，且我國進口豬較多的陸上鄰國越南疫情正在爆發。
3、影響會比06年藍耳病大嗎？盡管目前管控能力更強，但非洲豬瘟無疫苗，只能捕殺，影響時間或更長，幅度或更大。中小養殖戶去年虧損，大養殖場財務杠桿較高，又遭疫病損失，疊加未來疫情風險，大規模補欄受資金和情緒制約，未來一年豬價仍有支撐。
4、牛羊雞肉能替代豬肉嗎？我國居民對豬肉的需求較平穩，豬肉在豬、牛、雞肉總體消費量中的占比近20年來僅在71-74%間窄幅波動，總體肉類消費難大降，豬價上漲往往會帶動其他肉類一起漲價。
5、進口能平抑豬價嗎？進口僅占我國年消費量的3%，全球可供我國調劑的貿易量總計或也僅占我國年消費量的7%，難以彌補豬肉供給缺口。
6、豬價對通脹影響有多大？基準情形下，年底生豬價格升至20元/千克，CPI同比高點（在二季度及年底）或達2.6-2.7%，全年中樞2.3%。風險情形下，年底生豬價格升至22元/千克，CPI同比高點（年中和年底）或達2.9%，全年中樞2.5%。極端情形下2020年豬價繼續上漲到25-30/千克，將再拉抬當年CPI同比0.1-0.4個百分點。
7、豬周期上行對貨幣與市場的影響如何？豬價大漲并非每次都帶來貨幣收緊和市場利率上行。2006年和2010年豬周期上升時貨幣收緊，市場收益率上行，但都是在經濟上行和過熱期。2015年豬周期上行時，則市場利率下行，“松貨幣”以對沖經濟增速下行壓力。本輪豬周期上行的經濟大環境是，金融周期進入下半場，“緊信用”難改，如果CPI不長期大幅超過3%，“松貨幣”方向難轉變，預計2季度會有一次降準，而降息必要性不大。
正文
1、豬周期已然反轉了嗎？
中國的豬肉和印度的洋蔥、韓國的泡菜一樣，是本國CPI通脹的晴雨表和風向標。而近期，這一風向標再度引發了市場的關注。
春節后豬價淡季不淡，新一輪豬價上漲周期或就此開啟。3月以來，全國外三元生豬價格已上漲了30%，而與1月底的低點相比，生豬價格已漲超40%，豬肉價格也上漲了19%（圖1）。豬價的上漲除了近期收儲的擾動（為何此時擾動，或是因為豬價仍在低位，收儲成本仍低，擔心未來成本更高），更根本的原因還是非洲豬瘟導致的產能快速出清影響，從去年8月發現首例非洲豬瘟病例以來，全國累計有28個省份先后發生113起非洲豬瘟疫情，累計捕殺生豬91.6萬頭（截止1月14日），2月能繁母豬存欄較去年7月下跌了13.5%，今年前兩月能繁母豬存欄加速下滑，2月同比跌幅更是高達2009年以來最大的20%。能繁母豬淘汰進程加快，導致仔豬數量不足，2月以來仔豬價格飛漲100%（圖2）。
我們在2018年10月的報告[1]中曾指出，非洲豬瘟盡管當時還未實質影響產能，但由于其傳播途徑廣、致死率高、存活時間長，尚無有效疫苗，可能會加快產能出清和豬周期反轉，但目前豬周期的反轉比我們基準情形預計的來得更早，幅度也更大，跟當時預計的風險情形類似。
2、非洲豬瘟過去了嗎？
盡管今年前兩月，疫情月度發生數下降到個位，21省份疫區解除封鎖，但引發疫情的風險因素短期難消退。隨著氣溫回升，疫情仍可能惡化。而同樣是豬消費較多、且我國進口豬較多的陸上鄰國——越南自3月初發現非洲豬瘟疫情以來，已有16省份相繼出現非洲豬瘟感染病例，由于非洲豬瘟的強傳染性，亦給我國帶來不確定性。
3、影響會比藍耳病大嗎？
管理增強，但無疫苗。相比2006年全國性的藍耳病相比，盡管目前出現一起、捕殺一起，信息更透明、疫情控制能力更強，但與2007年即開始使用藍耳病疫苗相比，非洲豬瘟并沒有有效疫苗，只能靠捕殺，更難對抗，影響時間或更長，影響幅度或更大。2006年能繁母豬存欄同比下滑了20%，而非洲豬瘟尚在進行時，能繁母豬存欄同比已經下滑了20%。
資金制約補欄能力。豬糧比已經超過8，雖然升超了盈虧平衡點6，接近預警線8.5（圖4），但去年豬價大跌，很多中小養殖戶一直在經歷虧損，而非洲豬瘟爆發后病豬遭捕殺，資金壓力進一步加大，疊加未來疫情風險，一些農戶出現不敢養、放棄養的現象，影響補欄情緒。而大養殖場財務杠桿較高，非洲豬瘟給其造成損失，大規模補欄亦有資金制約。這也意味著本輪補欄或速度較慢。而從后備母豬到仔豬出欄需要14個月，而從能繁母豬備孕到仔豬出欄也要10個月，盡管收儲結束后豬價增速會有調整，但未來一年豬價上漲仍有支撐。而近期政策表態支持“點對點”生豬及產品調運，不得層層加碼禁運限運，抑或是處于對補欄的擔憂。
4、牛羊雞肉能替代豬肉嗎？
從需求端看，我國居民對豬肉的需求比較平穩。《中國農業展望報告(2015-2024)》指出，未來10年豬肉消費量和人均占有量年均增速將保持在1.3%和0.8%的平穩增長。2015年豬肉人均占有量分別為42千克/人/年。預計2024年人均占有量將小幅上升至45千克/人/年。近年來，盡管我國豬肉供給大幅波動，但需求始終較為平穩（圖5），過去20年我國豬肉消費量在豬、牛、雞肉總體消費量中的占比近20年來僅在71-74%之間窄幅波動（圖6）。其他肉類的確跟豬肉有一定的替代性，但總體肉類消費難大降，豬價的上漲往往會帶動牛肉、羊肉等一起上漲（圖7）。
5、進口能平抑豬價嗎？
根據美國農業部的統計，2018年我國豬肉消費量5573萬噸，進口量盡管逐年攀升，2018年也只有175萬噸，占比僅3%（圖8）。根據搜豬網[2]，全球豬肉年貿易量在800萬噸左右，菲律賓、韓國、墨西哥、日本自給率較低，需要依靠的進口量就接近400萬噸，可供我國調劑的量也僅有400萬噸，僅占我國年消費量的7%，而按照能繁母豬的存欄下降速度，進口或難以彌補我國的豬肉供給缺口。
6、豬價對通脹影響有多大？
基準情形下，根據光大農業組預測，年底生豬價格或升至20元/千克，那么CPI通脹高點可能會達2.6-2.7%，出現在二季度（去年同期豬價快跌形成低基數）以及年底，全年CPI同比中樞或在2.3%。風險情形下，如果生豬價格按照過去三輪豬周期上行時的平均環比增速，年底生豬價格或將超過22元/千克，那么CPI通脹的高點或達2.9%，高點在年中和年底，全年CPI中樞在2.5%（圖9）。
如果疫情大幅擴散，極端情形下2020年豬價進一步上漲到25-30元/千克（前期歷史高點21元），則會邊際拉抬當年CPI同比0.1-0.4個百分點。
7、豬價帶來的通脹對貨幣與市場的影響如何？
豬價大漲帶來的通脹上行并非每次都帶來貨幣政策的收緊和市場利率的上升。從過去三輪豬周期上行來看，2006年和2010年的豬價大漲，伴隨著Shibor、R007等貨幣市場利率的上行，表明貨幣政策在收緊流動性，同時國債收益率等市場利率也隨之上行，但這兩次都是經濟周期上行和過熱的時期。而2015年豬周期上漲的同時，貨幣市場利率和國債利率則均在下行，“松貨幣”仍在進行以對沖經濟增速下行壓力。本輪豬周期上行的經濟大環境是，中國金融周期進入下行通道，“緊信用”難轉變，需要通過“松貨幣”來對沖下行壓力，因而，如果CPI不長期大幅超過3%的目標之上，“松貨幣”方向或難轉變。
最近一個月長短端利率、貨幣和實體經濟利率均小幅上行，部分緣于股市行情帶來的擠壓效應。考慮到目前經濟數據仍偏弱，加上2季度約1.2萬億的MLF到期，預計2季度會有一次降準。目前DR007并未長期低于同期限逆回購政策利率2.55%，2季度推出降息的必要性或不大。
